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社論丨堅持改革轉型才能避免負利率陷阱

2019年11月26日  07:00   21世紀經濟報道  

中國擁有巨大的轉型空間,但是必須要忍受過程的陣痛以及全民是否有能力并準備好轉型,才能真正主宰自己的命運。

日前,原中國人民銀行行長周小川在國際金融論壇(IFF)第16屆全球年會(F20峰會)上演講時表示,現在中央銀行擴大資產讓我們進入到負利率時代,長期的通縮、財政不平衡都帶來了一些對全球政策前所未有的挑戰,也帶來很多前所未有的政策上的不確定性。

2008年后,美國、歐盟與日本等發達經濟體開始了激進的量化寬松政策,向市場注入大量廉價的流動性,希望穩定金融市場并刺激私人部門的投資。但是,私人部門并沒有因為低利率而大舉投資,除了野村證券首席經濟學家辜朝明所說的“修復資產負債表”因素外,很重要的原因是在經濟發展過程中貧富分化導致需求不足,導致私人部門即使面對最低的利率也不會借款投資。從美國的情況看,公司債務不斷增加的一個主要原因是上市公司回購股票,而股市的不斷上漲與絕大部分人無關:因為普通人沒有錢投入。因此,這種造富方式也無法帶來更多繁榮。

在宏觀經濟領域,首先出現的是凱恩斯的總需求概念,在二戰后,美國奉行凱恩斯主義,強調政府在經濟發展中的作用,并投入更多的財政刺激,但是在1970年代,美國開始陷入滯脹:隨后,里根總統時期開始重視供給側與結構性問題,并以貨幣主義為導向,強調市場自由的重要,減少行政干預與財政支出。但經過幾十年的發展,新自由主義最終導致了經濟危機與貧富分化,產生新的社會問題。

在當前發達經濟體缺乏技術創新、資本收益率又不斷下滑,同時被新興經濟體追趕的時候,他們可能需要利用超低利率的機會發行債券,在基礎設施與公共領域進行財政刺激,并投入創新領域。但是,由于民主制度的制約以及新自由主義的約束,進行財政刺激的十分困難,他們只能選擇和依賴貨幣量化寬松的政策,而私人部門又缺乏有利可圖的投資目標,同時受制于資產負債表的修復,所以,就出現了負利率、通縮壓力以及財政問題。

與發達國家不同,中國的問題在于投資導向的經濟發展,地方政府財政支出過大。同時,傳統工業產能過剩,又有資產價格過高等問題。因此,中國不能任由地方債務無限上升,帶來金融風險;傳統經濟領域產能過剩以及資產泡沫也限制了中國通過擴張性的貨幣政策刺激經濟增長。與發達經濟體可以選擇負利率而暫時無憂不同,中國不可以,也不需要負利率。

與此同時,中國在2012年就達到了劉易斯拐點,老齡化水平在逐漸上升,勞動力價格也不斷提高,制造業面臨壓力。在這個階段,中國首先要執行創新導向戰略,通過提升技術水平與科技創新維持全球競爭力。目前私人部門正在遭受上下游兩端的擠壓,能投入創新領域的資本有限。此外,作為新興經濟體中國有很大的技術與效率提升空間,而發達國家的企業則面臨原始創新的壓力,以及來自新興經濟體的技術追趕。這兩個因素決定了中國必須依靠體制性優勢,構建關鍵核心技術攻關新型舉國體制,進行科技攻關,同時又要應對發達國家的技術封鎖。

此外,中國雖然有力量和空間擴大財政支出,但不能走過去任由地方政府借款進行粗放式的投資,而是讓那些有能力融資有切實需求的地區,在公共服務領域、人力資本、扶貧等領域進行投資,更加重視投資的社會收益,擺脫過于依賴固定資產投資的做法。

中國政府正在改善營商環境以及降低稅費等吸引私人部門投資,并通過擴大開放歡迎更多外資。我們可以看到,在高端制造業與服務業領域,外資依然源源不斷地流入,中國巨大的人口規模與消費升級、服務業開放等都為國際資本提供了更具吸引力的收益率。但是,國內一些私人部門由于缺乏創新能力,或者沒有為轉型升級找到正確的方向,暫時面臨壓力。這種壓力可以倒逼他們掙扎和進步,而不是繼續期待刺激性的宏觀政策。

中國擁有巨大的轉型空間,但是必須要忍受過程的陣痛以及全民是否有能力并準備好轉型,才能真正主宰自己的命運。

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